【股指期货】谨防节日期间美股超预期下跌对A股的拖累。我们之前分析过A股调整的两大因素，其一是地产下行的影响。在极其严厉的地产政策下，中国经济的下滑尚没有定论，短期内地产的失控也难以证伪，此前关于经济企稳的一直预期也在逐步被打破，这是A股下行的主要原因。而对于外围因素来说，主要在于美联储加息。美联储一月份的议息会议极其鹰派，当前美国失业率降至3.9%，距离美联储的最大就业目标仅一步之遥，而通货膨胀率却持续保持在近40年来最高水平。鲍威尔强调了不排除FOMC每次会议都加息的可能，同时需要大规模缩表，以防金融系统崩溃。鲍威尔甚至没有否认记者会上记者提出是否可能一次性加息50bp。我们认为，美股三大指数已经经历幅度接近6%-15%不等的调整，但是如果超预期的加息落地，这种跌幅尚不足，因此外围市场存在较大的不确定性。美股作为全球股市定价的锚，如果其估值下滑，全球股市无一例外会受到影响。

【贵金属】加息预期将成为贯穿全年的压力，追高面临风险。从CME“美联储观察”指标上来看，3月美联储维持利率不变的概率降为0，加息25BP的概率为87.6%，加息50BP的概率为12.4%。在通胀高企，加息几乎板上钉钉，以及美国经济复苏的情况下，美债收益率易上难下，这对金价的走势形成压力，因此对于黄金而言，不追涨是一个基本的操作。但是从中长期的角度看，黄金走熊市的背景是经济“高增长+低通胀”的组合，当前尚难以出现这种情况，因此对于黄金而言，很难出现趋势性的机会，追高存在风险，做空依赖于美联储超预期的表态，同样卖点难寻。

【铜】国内炼厂的产量已经逐步回升，目前高加工费下，企业的开工意愿较足，供应端预计会有明显提升。外贸市场，沪伦比值继续下修，进口盈利窗口依然关闭，春节前市场活跃度下降，已现春节假期氛围，预计洋山价格将持续下跌，低位运行，春节后保税区库存将出现季节性增加。随着临近春节，下游加工企业基本进入假期状态，市场消费积极性下降，同时贸易商逐步退出市场，此前全球库存低位对铜价形成的支撑或会减弱，现货市场假期氛围逐步浓郁，春节特征凸显，建议轻仓过节，控制仓位为主。

【铝】产能天花板削弱供给弹性，行业未来产能被政策限制在4500万吨左右，而21年11月行业建成有效产能4283万吨，未来增量空间不足300万吨，考虑到云铝特批85万吨产能以及部分待审批合规产能，整体供给弹性较低。再者，冬奥会即将来临，电云南仍处于枯水期，供应弹性趋紧。欧洲能源问题令海外铝厂供应收紧，天然气价格维持高位，需继续关注欧洲铝企关停的消息，伦铝强势带动内盘价格。春节将至下游陆续开始停产放假，采购力度继续走弱。因多数厂房已经提前放假，铝型材企开工率下滑2.1%至72.3%，需求进入加速下滑阶段。中国将迎春节长假，市场波动或提升，建议企业做好套期保值工作，投资者轻仓过节，持续关注欧洲能源及全球疫情进展。

【锌】全球能源危机仍难见转机，欧洲冶炼限产恐成为常态。近期精炼锌价格快速上行的影响，国内、国外锌精矿冶炼都有利润，但是受冬季限产及春节影响，开工率难以上行。国内需求淡季叠加多地疫情的负面影响压制进一步冲高的动能。库存端，LME库存持续走低，国内显性、隐性库存也处于相对低位。总的来看，供应端若不出现明确的减产，能源问题扰动的影响只会边际递减，而需求端短期内并无亮点，锌价维持区间震荡运行，建议投资者轻仓过节。

【钢材】谨防地产需求释放不及预期。螺纹、热卷在1月份皆有较大幅度的反弹，其主要逻辑为政策底向需求低的转变。从产量上来看，节后或将继续下降。北京冬奥会时间为2月2日至2月20日，北京冬残奥会时间为3月4日至13日。奥运和采暖季时间基本相符，在此期间，钢企限产为大概率事件，现今唐山部分钢企已陆续停产。从需求上来看，稳增长的宽松宏观政策皆连出台，刺激了投资者对节后地产需求走强的预期。近期钢价反弹已持续近一个月，节后产量及需求的利好或已在价格中反应，建材需求旺季需到3-4月显现，大周期下地产下行的趋势下，地产行业实际需求尚未得到验证，仅凭预期的支撑，钢价具有较强不确定性。我们建议投资者静待节后参与的机会。

【铁矿石】铁矿全年偏空，不宜追高综合双碳政策及能耗双控政策来看，今年我国粗钢产量继续下行的可能性较大。节后冬奥会及采暖季错峰生产几乎为明牌，将在一季度影响粗钢产量约3300万吨，影响铁矿近5000万吨。尽管地产行业调控放宽，但一方面该预期或已在盘面有所反应，另一方面地产的需求旺季需待3-4月才能陆续显现。如今铁矿仍在走超跌反弹的行情，已持续有近2个月，铁矿的港口库存也处于历史高位，在铁矿发货量较为稳定的背景下，谨防铁矿转势下行。

【焦煤焦炭】大周期供应趋于宽松，产业链话语弱，顶部易寻。按照去年四季度的保供政策，中期看2022年煤焦的供应是趋于宽松的，全年可能小幅过剩。短期内，各地部分民营煤矿进入春节假期，产量继续减少，然受疫情影响部分煤矿有缩短和不放假计划，并在安全保证下供应，焦煤市场供需局面或有所改善。近期受疫情和雨雪天气影响，部分地区车辆运输较为困难，焦炭出货情况略显不佳，厂内库存小幅回升，考虑到钢厂限产预期增强，预计短期内焦炭消费也不及预期。冬奥会之后各类限产政策将逐渐放开，煤焦的驱动因素在于这个阶段钢材供需关系和去库超预期，预计短期内震荡偏弱。

【动力煤】注意高位风险。在保供政策的影响下，动力煤供应充足，冬季电厂煤炭库存普遍高于去年。但是去年12月31日印尼政府突然宣布的“一刀切”式停止1月整月对外出口煤炭的消息，虽然并没有实质性的影响，但在去年短缺的杯弓蛇影下，刺激了下游补库的需求。由于位于源头的煤矿库存并没有很高，于是煤矿开始边生产边销售，价格开始抬升。坑口价的抬升导致了港口发运成本的倒挂，贸易商挺价，港口成交量减少，海运费降低，港口市场交易僵持，库存开始去化。目前受到降雪、气温下降等天气原因，运力下降，市场整体处于产销平衡状态，高热值煤炭相对紧缺。但是进入2月需求淡季，价格大概率进入下行通道开始回落，因此当前位置注意高位的风险。

【原油】从2022年初原油市场表现来看，外界普遍预期的过剩并未兑现，供需关系反而显得愈发紧俏，原油市场核心逻辑回到“供应增长有限，需求稳步回升”，推动国际油价再创新高。OPEC+ 产油国或多或少面临投资不足、地缘政治、不可抗力等问题，导致未能如期完成增产计划。市场对Omicron变异毒株的恐慌情绪基本消退，多个国家和地区已经开始放松甚至取消防疫管控措施。在全球疫情成为常态以后，经济复苏和能源消费反而稳步转好，由此形成原油市场相对偏紧甚至结构性短缺的局面，持续推动油价重心的攀升。OECD商业原油和燃料库存处于近7年以来最低水平，低库存意味着市场无法为潜在的供应中断提供缓冲，这将放大供需收紧对油价上涨的刺激效应。我们对油价能否达到100美元不予置评，但至少原油牛市在反复触顶的过程完成之前不会戛然而止。在这样的形势下，显然不宜逆势做空；但应该意识到，大幅上涨和剧烈波动往往相伴而生。

【沥青】沥青主要受原油成本端支撑，自身供需关系也具备利多驱动，未来一段时期内深度下跌的风险不大。目前沥青市场交易的主线是原油供应端的低弹性，以及地缘政治等潜在的供应中断风险，只要原油不在短期内转入熊市，沥青很难有大跌的基础。沥青自身的供需结构亦能保持相当坚挺。虽然近期各地现货均有涨价，但相对而言，马瑞-焦化利润性价比依然远好于沥青方向，叠加当前是沥青消费淡季，炼厂生产沥青积极性不佳。随着政策稳增长基调逐步落实，预期今年对基建的扶持力度加大，房地产在触及政策底后也存在增量弥补的可能。在供给侧缩量的主导下，即使传统淡季沥青仍延续了去库表现（百川统计口径），目前炼厂库存已经处于同期最低水平，这样的极低库存需要引起重视。虽然近期沥青裂解大幅提高，但策略上依然主打逢低多裂解而不是逢高空，亦可考虑逢低多单边或多月差的机会。

【PTA】PTA基差走弱，供应端1-2月检修预期不多，需求淡季开工尚可，季节性累库压力仍存。PTA思路应沿着其产业链关系推导：原油—石脑油—PX—PTA—聚酯—纤维—服纺。作为PTA产业链的源头，原油走势奠定了PTA价格的绝对重心。产业链价差方面，石脑油价差持稳，PX加工差明显走强，目前看不到压缩驱动，PTA现货加工费中性偏高，PTA-石脑油价差中性。供需平衡方面，1月PX装置检修较多导致供应收缩，预计一季度PX将保持偏紧，但PTA春节前后计划内检修预报不高。下游聚酯工厂春节降负，检修集中在长丝和短纤，但1-2月淡季开工率维持偏高；终端染厂、织造陆续放假中，织造开工率季节性下降，节前备货不温不火。在季节性累库压力下，PTA加工利润有压缩的可能，但上半年PTA新增产能有限，关注低位做多机会。

【甲醇】目前甲醇装置供应节奏整体略宽松，节后伊朗停车装置料将按计划重启，进口货源或冲击港口价格，随着物流恢复内陆货源亦补充到市场，传统下游需求恢复存在不确定性。甲醇上游生产企业集中检修的节点一般出现在四月以后，而春节期间不会有集中放假降负的情况。实际上，由于每年11月中旬开始有限气停车情况，这部分装置通常在1月陆续复工，临近春节前开工率反而会有小幅提升。甲醇下游品类较多，主要下游为MTO/P，需求占比达到55.8%，其余为各种传统下游。传统下游对于甲醇的需求受春节影响，节前采购相对比较谨慎。甲醛用途主要以板材市场的胶黏剂为主，寒冷天气限制其使用，甲醛开工将在3月中下旬恢复。甲醇港口库存未出现明显的累库或去库趋势，而内陆主产区库存则会在春节时段出现累库情况，主要因为春运期间货运不畅导致的库存积累，节后随着下游补货预计将转入去库。甲醇在化工板块里基本面偏弱，宜作为组合中的空头配置。

【PVC】PVC上游主要生产原料为电石，下游终端消费市场为房地产，上下两头均受政策主导而大起大落。国内电石市场基本恢复稳定，电石开工提升供应充足，不过近日乌盟地区受环保及成本等因素影响出现降负停炉等现象。PVC期货在大宗商品偏多氛围带动下上涨，但现货市场高价成交情况欠佳。下游PVC型材制品企业开工整体不佳，多已降负停车进入假期状态，节前对原料适度补库以防价格上涨，但市场信心不强补库数量有限。虽然下游需求清淡，多数PVC生产企业预售至节后，因而暂无压力。PVC基本面变化不大，政策面顶底已现。成本端下跌动能接近尾声，淡季累库存不及预期，基建房地产需求远期尚可，供需并无明显矛盾，预计一段时期内维持窄幅震荡格局。

【纯碱/玻璃】补库和需求助力反弹，玻璃纯碱短期上涨的持续性存疑。玻璃和纯碱去年四季度开始大跌，原因在于地产政策和玻璃纯碱的产业博弈，但是转暖后的地产政策以及极度悲观下的低库存，又反弹的主要原因。2021年第四季度，纯碱现货价格一直处于高位，玻璃厂的利润被严重挤压，低利润下的玻璃厂与碱厂展开博弈，抵触高价碱，减少采购，导致玻璃厂的原料库存大幅下降，库存天数从平均45天下降到30天左右，部分企业库存天数仅为个位数，坚持刚需补库。迫于高库存和高利润压力，纯碱现货价格开始下调，玻璃和纯碱价格暴跌。进入2022年，房地产政策见底，地产资金问题改善，虽然房地产投资还未回暖，但是前期延后的竣工周期有望释放。随着市场对玻璃需求预期回暖，加上补库的原因，玻璃价格强势反弹。但是需要注意的是，节前集中备货带来的需求持续性有限，房地产转暖的信号还没看到，纯碱的库存仍处在高位，一旦回归累库，价格将面临下行压力。

【橡胶】一般来讲，橡胶产业链供应端易发炒作题材，而需求端表现长期较为平淡，未来数月或难以提供更多利好。1月东南亚割胶旺季产出顺利，拉尼娜现象的影响基本被证伪，不过海运船期问题尚未完全解决，对泰国等橡胶进口量持续偏低。近期下游需求明显放缓，轮胎企业节前备货已经结束，轮胎成品库存压力较大，随着春节临近陆续停工放假。总体上，尽管东南亚主产区供应放量大势所趋，下游汽车轮胎市场需求疲弱，但天然橡胶综合库存整体依然维持去库状态，国内橡胶行业处于低库存阶段，中短期对胶价支撑作用明显。后期最重要的因素是中国橡胶进口兑现情况，如果2022年初进口量恢复程度较快，导致现货库存从去库转向累库，对应2-3月期货盘面可能出现的季节性冲高回落预期。本着研判趋势而不预测波动的基本思想，我们认为应尽量避免参与情绪市的噪声交易，无论多单空单都宜等待相对极端的位置入场。

【白糖】国际糖价面临形势复杂，观望为宜。国际糖价方面，市场最关心的巴西干旱方面，巴西近期降水相较去年来说已经有所改善，虽然巴西整体而言还是偏干旱的，但是作物的生长情况比去年要好，单产较去年应该有所恢复。嘉里高对于制糖比的预期在高油价的前提下依然维持46%，但有调低的可能，这是国际糖价的强支撑。而压力方面来自印度，由于印度补贴成本的压制，目前印度依然有30%的食糖没有签订合同。因此整体看国际糖价走势可能较为复杂，但是也呈现上有压力、下有支撑的情况，因此对应的国内糖价有望维持区间震荡的走势。

【棉花】建议多空双发均轻仓过节，中期看高棉价面临压力。国际市场上，市场对印度棉减产的炒作仍在持续，预计2021/22年度印度棉产量约为580万吨，这比USDA 1月份的预估低大概20万吨。另外美棉装运如果上升持续，棉花结构性紧张的矛盾就会缓解，这对全球棉价是个利空。由于当前棉花种植处于暴利，2022/202年度全球棉花种植面积增加10%的概率较大。因此整体看高棉花面临的压力可能在某一个时点迸发。国内方面，抢收定价错误导致上游大赚，消费下行和增产预期的压力下需求也面临压力，因此国内棉价大概率随外围波动。

【油脂】油脂市场内外盘联动性较强，多重利多因素叠加，节后有望保持牛市运行特征。春节长假期间外部市场不确定性较大，包括地缘政治，美国货币政策以及南美天气等均存在较大变数，应合理控制假日期间仓位，避免市场的不确定性造成持仓风险。从目前来看，外部市场整体仍支持油脂价格保持强势，主要理由包括：1马来西亚棕榈油在劳动力短缺造成供应下降等多重利多因素影响下连创历史新高；2.国际原油价格反弹至七年高点，提升植物油的生物燃料需求；3.南美大豆处于生长关键期，减产预期提振美豆价格保持强势；4.国内油脂库存偏低，基差偏高，进口成本和市场预期仍是价格强势运行的重要支撑。

【豆粕菜粕】成本因素是主导国内粕类价格走势的关键，南美天气炒作结束前，有望保持易涨难跌状态。美豆市场处于南美天气炒作高峰期，市场对利多因素的敏感程度超过利空因素。菜粕期货技术上形成强势突破，成为粕类市场的风向标，国内豆粕库存偏低，春节后需方补库需求回升，如能得到美豆反弹配合，节后有望继续冲高。

【豆一】国产大豆走势较为独立，豆一期货有望继续向现货靠拢。中储粮和地方储备库相继提高大豆收购价格，市场看涨预期受到提振，豆一期货持续向现货靠拢。东北产区大豆现货价格整体稳定，农户对节后看涨预期依然较强，国家鼓励大豆扩种，通过价格提高农民种植积极性是简便可行的方法。豆一期货探明底部走出一波反弹行情，节后继续偏强运行概率较大，可以适量持有趋势型多单。

【玉米】维持区间震荡观点，追高需谨慎。国内玉米市场目前处于震荡偏强运行状态并已升至区间震荡上沿，主要是受到春节前需方补库和商品市场整体反弹氛围带动。随着春节后各地天气转暖，东北地趴粮将进入集中售粮期，有效补充市场，玉米现货价格可能存一定的下行压力。此外，国家通过进口玉米和相关替代品有效调节国内供应，玉米市场过度上涨会引发较强政策调控压力。玉米期货形成突破上涨行情的概率不大，追涨需谨慎。

【苹果】供需相对平稳，价格重心上移，节后仍有冲高潜力。春节前各主产区苹果现货价格整体稳定，市场购销心态较平稳。节后面临需求回落、南方应季水果陆续上市等压力，苹果期货价格上行阻力增加。结合苹果1月合约交割价格，5月合约下跌空间预计较为有限。节后可继续保持震荡偏强思路适量参与苹果期货交易。

【生猪】供过于求现状仍在持续，谨防节后继续下跌。春节前生猪因集中消费大量出栏，节后一般会面临消费下降的压力。当前国内生猪存栏超过正常水平，供大于求仍是制约猪价上行的主要阻力。生猪期货技术上前低支撑岌岌可危，节后继续走弱的概率较大，猪周期结束前不宜盲目抄底做多。

中投期货恭祝大家新春快乐，来年再接再厉