原油交易者如何理解OPEC+增产？

本文作者：中金财富期货研究所  刘绅

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前言：过去数年来，国际原油逐渐形成了基本面、宏观面和地缘政治轮番主导的局面。在伊以冲突逐渐消退，地缘风险溢价蒸发后，市场关注点聚焦于OPEC+产量政策上。戏剧性的是，OPEC+宣布超预期增产并未引发油价暴跌，综合考量供需平衡因素，现阶段原油市场整体保持稳健。

 

OPEC+增产节奏持续加速

自打今年4月开始，沙特领导OPEC+放弃坚持减产保价转而开闸放油，现在该组织正以一年多以来最快的速度输出原油，表现出与美国页岩油商争夺市场份额的战略决心。

回顾OPEC+在4月首次增产13.8万桶/日，随后的5、6、7月逐次提产41.1万桶/日，最新会议上同意将8月增产幅度进一步提升至54.8万桶/日。在8月的超预期减产计划落地后，有消息人士透露，该组织可能会在8月3日会议上批准9月继续增产约55万桶/日。

显然OPEC+正在加速推动减产退出程序，如果增产计划得以按期实现，那么OPEC+原油总产量累积增幅将达到247万桶/日，完全覆盖其220万桶/日的自愿减产份额，而沙特原油产量将重回1000万桶/日大关。

 

全球原油供应体系重塑

目前来看，OPEC+超出预期的增产决定并未压低油价，这一情形看似反常实则合理，因为全球原油供应格局正在被重塑。

自2017年首轮减产启动以来，国际原油供应体系就存在一个怪圈：每当供需宽松油价疲软时，OPEC+便强化减产以稳定油价，美国页岩油商于是趁此机会增产，拿走了前者主动让渡的市场份额，但全球原油供应总量不降反增，导致基本面过剩矛盾进一步加剧。

现在OPEC+已经放弃价格管理策略，转而利用成本优势以数量淹没市场。鉴于美国页岩油完全成本已攀升至平均60美元/桶以上，当WTI基准价格徘徊在盈亏平衡线时，页岩油生产商运营将举步维艰。即使沙特恢复到1200万桶/日的最大可持续产量，如果能够遏制其竞争对手的扩张态势，全球原油供应增长压力整体反而是减轻的。

 

美国页岩油商败下阵来

在中低油价的背景下，未来美国本土原油产量增速有望进一步放缓，甚至提前进入产能出清周期。EIA短期能源展望报告预测，2025年美国原油产量平均为1337万桶/日，到2026年仅能勉强徘徊在1300万桶/日的量级上。

油价下跌已经导致油井钻探活动萎缩，油田服务商Baker Hughes数据显示，美国活跃石油钻机数量下降至425座，录得近四年以来新低，远不及2022年高油价时期的780座。同时EIA修正了前期数据，已开钻未完井库存(DUC)数量继续减少7座至5291座，创2013年有记录以来新低。在活跃钻机数降至低位的情况下，DUC可视作未来供应的重要指标，其急剧消耗意味着页岩油行业的产能瓶颈近在眼前。

 

未来增产或将告一段落

OPEC+再度放风，在完成第一阶段增产任务后考虑按下暂停键。上一次OPEC+会议确认加速推进增产，计划到9月前完全退出220万桶/日的自愿减产，令原油供应宽松预期持续强化。然据OPEC+代表最新透露，该组织正在讨论从10月起暂停进一步增产，可能会等待一段时间再开始下一轮行动，初步计划恢复产能约166万桶/日。

OPEC+本轮增产窗口期与能源消费旺季相契合，夏季旅行的强劲需求为油价提供了季节性支撑。7-8月美国出行高峰刺激汽油和航空煤油消费，成品油库存将去化至年内低位；随着北半球气温下降，预计欧美汽柴油消费和炼厂利润季节性回落，需求边际走弱令供应过剩矛盾逐渐凸显。

因此OPEC+讨论从10月开始停止增产，也表明届时原油市场无法消化更多供应，释放出供需失衡风险的预警信号。

 

预期管理下的暂时稳态

从期货盘面表现来看，交易者似乎对OPEC+增产反响平平，国际油价在风雨中岿然不动。这固然可以用利空效应递减和消费旺季对冲等解释，但细思这些所谓的内部消息，实际上是OPEC+高明的预期管理艺术，引导交易者对市场稳定保持信心。

目前油价波动性较前期极度收窄，表明市场仍在多空因素中寻找平衡点。但考虑到四季度后期油品需求下滑基本是确定的，OPEC+增产的长尾效应仍会加剧今年晚些时候供应过剩的严重程度，从而制约原油市场的长期表现。展望后市，在中东地缘政治降温的假设下，旺季过后原油市场将回归基本面偏弱逻辑，油价重心或呈前高后低态势。

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