LPG：关税影响出尽，回归自身供需

本文作者：中金财富期货研究所  刘绅

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前言：4月初特朗普当局悍然发动贸易战，引发中国坚决的对等反制，高额关税下中国进口美国LPG首当其冲。然而当关税大棒落地时，虽然民用气和丙烷现货一度提涨，但期货市场定价旋即回归理性，LPG受基本面供需主导，走势进入下行通道。

 

中国进口美国LPG基本归零

根据2017年上一轮中美贸易战的谈判条件，中国此后扩大对美国LPG的购买量，到2024年进口依赖度最高超过50%。本次作为对特朗普横征关税强硬的回击，中国对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上最高加征125%关税。至此，美国的LPG货源已经失去任何价格优势，在关税正式生效后，中国对美LPG的进口量迅速归零。因此，理论上关税对于LPG是重磅利多因素。

 

长期全球LPG贸易流将重构

由于中美LPG贸易体量庞大，硬脱钩后双方短期内均难以重构，然而若关税战打成持久战，全球LPG贸易流将发生显著改变。同原有的贸易格局相比，中国进口LPG来源将大部分转向中东，小部分取自加拿大和澳大利亚，而美国出口将转向东南亚和印度。参考俄乌战争爆发后，欧盟制裁俄罗斯原油和天然气出口，事后来看并未导致结构性能源危机，我们据此猜测，全球LPG市场将形成新的稳态格局。

 

民用气对LPG锚定意义下降

民用气是LPG天然的定价标的，国内LPG期货设计标的主要锚定民用混气。在本次关税风波中，炼厂借机大幅提涨民用气报价，然而最终仍以尖顶回落收场，可见民用气实时报价对LPG期货并不具有绝对的指导意义。这是因为，随着原油下跌和民用气涨价，4月出现工民气大幅倒挂现象，醚后碳四也可以作为交割标的，拉低了LPG最低价交割品下限，从而拖累期货盘面高度。

 

国内外总供应水平较为充裕

如前所述，中美贸易战带来的主要是贸易流向改变，而非供需平衡总量的下降。2025年一季度来看，全球LPG供应整体较为充裕，美国和中东的LPG出口量均创历史新高，后续OPEC+超预期增产将令LPG市场更加趋于宽松。国内民用气供应本就以炼厂为主，码头货量相对较少，民用气涨价将刺激炼厂转产增加，后期还存在装置开工回归的预期。

 

下游PDH装置面临亏损降负

关税对LPG下游影响最大的是PDH（丙烷脱氢）项目，其使用的丙烷对美国进口依赖度超过50%。事实上在丙烯工艺中，PDH原本就是效益较差的路线，关税施行令进口丙烷价格飙升，PDH装置利润将彻底倒挂。目前，国内PDH装置产能利用率维持在70%左右，待5月库存耗尽后，预计开工率将降至50%以下，部分深度亏损的PDH企业甚至难以继续维持生产。

 

乙烯裂解原料转向石脑油替代

今年一季度，丙烷对石脑油价差迟迟未能走缩，乙烯裂解切换原料的经济性本就不高。中美加征关税之后，对于国内裂解企业而言，LPG相对石脑油几乎不具备成本优势，因而倾向于增加石脑油用量代替丙烷。此外，原油价格下跌造成石脑油成本下降，更增加了裂解的经济效益。

 

结论

展望后市，LPG在高开低走后大概率维持震荡态势，目前处于区间偏中性位置。在中美贸易谈判预期反复中，关税影响将逐渐边际冲淡，LPG定价逻辑回归自身基本面，预计到二季度中后期，国内外供应增长和化工需求减弱对盘面的压制加重。

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