原油：情绪修复后仍将长期承压

本文作者：中金财富期货研究所  刘绅

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前言：美国发动贸易战是全球经贸格局的重塑，OPEC+启动价格战是产业竞争格局的重塑，中东局部热战是地缘政治格局的重塑，此刻国际原油很可能处于价值重估的开端，市场参与者需要重新考量宏观经济、国际局势、供需关系的变化，未来原油市场风高浪险或成为新常态。

 

关税负面影响具有长期性

过去三周国际油价经历了剧烈动荡，特朗普悍然将关税大棒挥向全世界，引发的衰退忧虑和避险情绪重创原油等大宗商品乃至整个金融市场。面对特朗普咄咄逼人的单边霸凌行径，中国对其加征的关税进行对等反制，表明将奉陪到底的严正立场。如此强有力的举措令特朗普惯用的极限施压手段受挫，目前已声称将对关税政策做出一定让步调整。

梳理关税的影响逻辑，我们大致可以从四个维度上评估：作为化石燃料的忠实拥趸，特朗普对油气产品进口豁免关税，因此对原油市场直接影响不大；然而，关税壁垒直接造成贸易量锐减，航运等交通运输业对燃油需求下滑；再进一步，关税将推动进口成本和商品价格上涨，明显抑制大宗消费需求；最终，在全球经济复苏放缓的背景下，前两大经济体之间从贸易战升级到多个领域对抗，极大增加了陷入衰退的概率。

我们认为，不宜对短期超跌反弹过于乐观，特朗普关税的负面影响具有长期性，或将对未来数年的油价走势施加沉重压力。

 

机构下调原油需求增长预期

虽然特朗普的强硬立场有所软化，但贸易战已经对原油等大类资产估值造成了深刻影响，全球交易者正在重新适应特朗普2.0时代，在宏观下行压力下原油需求增长预期大幅放缓。

OPEC最新一期月报对原油市场展望做出了下修调整，主要是基于中美在经贸等领域对抗，以及一季度一些关键指标未达预期，全球经济前景面临更大的不确定性。OPEC报告中预计，2025年全球原油需求将增加130万桶/日，2026年将增加128万桶/日，两项预测均较前值减少15万桶/日，这是今年首次对需求增速作出下调。报告反映出，OPEC承认未来经济和需求将有所放缓，但仍维持增长的基本预判。

然而国际能源署IEA观点更为保守，认为关税政策将严重拖累全球经济表现，随着衰退风险进一步加剧，原油需求端前景不容乐观。IEA在最新报告中，将2025年全球原油需求增速大幅下调30万桶/日至73万桶/日，这一数字远低于EIA的90万桶/日及OPEC的130万桶/日，并预计2026年增速将进一步放缓至69万桶/日。

高盛认为，关税和贸易战将加剧原油大量过剩的风险，预计2025年全球原油市场将产生约80万桶/日的供应敞口。因此，短期修复不等于高枕无忧，我们对市场的乐观情绪持质疑态度。

 

OPEC增产同时补偿性减产

全球原油供应端同样扑朔迷离。根据OPEC+最新披露的产量调控政策，伊拉克、哈萨克斯坦等成员国提交了进一步减产计划，以补偿此前超额生产的部分。回顾自2016年OPEC+首次达成减产协议以来，由于组织框架松散缺乏纪律约束，长期存在部分成员国超产的问题，履约率不足令实际供应数量变得模糊，削弱了减产对油价的支撑。

面对累计高达457.2万桶/日的超产规模，OPEC+提出的补偿计划详细列出了月度抵扣配额，要求七个成员国从现在到2026年6月兑现减产承诺，平均每月额外减少供应36.9万桶/日，主要在2025年5-10月期间进行最大幅度的补偿。OPEC+从4月开始逐步放松减产措施，并计划在5月将产量增速提高三倍，但考虑到最新的补偿计划，理论上OPEC+今年原油产量将低于预期，且大部分抵消5月41.1万桶/日的增产数量。

近期OPEC+提交的补偿性减产计划，在一定程度上改善了供应过剩预期，对表现疲弱的原油市场形成托举。然而从历史经验来看，实际执行层面存在相当大的不确定性，伊拉克、哈萨克斯坦和尼日利亚等成员国不合规是常态，增产的同时补偿性减产将使这一矛盾更加突出。投资者应密切关注OPEC+的产量调整和计划实施情况，以评估其对全球原油市场供应的影响。

 

伊朗地缘局势存在升温可能

在关税冲击余波逐渐减弱的同时，中东地缘政治又开始酝酿新的危机。

继2018年之后，特朗普对伊朗第二次祭出胡萝卜加大棒策略，在核问题上举行非接触式谈判。目前，美国两个航母战斗群已经部署在中东地区，摆明以武力胁迫伊朗签订城下之盟。原油方面，美国启动对伊朗出口的严格制裁，除了打击参与运输的油轮船队，还制裁了一家购买伊朗原油的亚洲私营炼厂。美方威胁称将伊朗原油出口再次降为零，这一行为冲击全球原油现货供应，短期内强化了地缘政治风险溢价。

然而，这种脉冲式的短线上涨通常不可持续，即使制裁伊朗可能会导致约100万桶/日的供应损失，但也同样给OPEC增产政策留出操作空间，相比数百万桶/日的闲置产能，伊朗潜在缺口并不难以对冲。因此，我们对于地缘政治不做预设，持走一步看一步的态度，而经济低迷和需求疲软却实打实地压制油价反弹的持续性。

 

市场条件中短期内难以修复

目前，原油市场初步消化了关税利空影响，经过短期的技术性反弹后，国际油价已回升到市场中性水平，但这一暂时的稳态依然十分脆弱，需要在美国经济避免硬着陆，且OPEC+增产幅度可控的前提下保持有效，而未来供应过剩的风险仍然存在。

实物原油卖方和主流投资机构均不看好后市表现。俄罗斯经济部门在基准预测情景中，将2025年Brent原油平均价格估值从此前的81.7美元/桶下调至68美元/桶，低于年度财政预算原基于69.7美元/桶的假设。尽管曾是原油铁杆多头，高盛近期持续下调对原油市场的评估，预计2025年Brent原油均价仅为63美元/桶，WTI原油均价低至59美元/桶。

总之，特朗普关税风暴令国际油价重心断崖式下挫，市场条件在中短期内难以修复。虽然一边倒的空头局面短暂缓和，但中美硬脱钩和逆全球化背景下，经济衰退和贸易萎缩将削弱原油总需求，对油价长期构成下行压力。后续交易者应密切关注OPEC+政策执行情况，中美贸易谈判进展，以及中东局势演变等，多重因素将共同塑造未来原油市场形势。

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