原油：供需收紧不及预期，旺季去库亦难证伪

本文作者：中金财富期货研究所  刘绅

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前言：目前来看，全球原油体系并未受到实质性冲击，地缘政治溢价被抹平后，国际原油走势高位回调。接下来如无重大意外，市场交易逻辑将会重新回到供需基本面上，鉴于二三季度季节性偏强支撑，后市大概率仍保持高位区间震荡运行。

 

EIA：供应超出预期，需求不及预期

造成本轮油价高位大幅回调的原因，除了我们前期提醒的地缘溢价挤出，还有原油供需实际偏紧程度不及预期。原油交易者对地缘政治表现出厌倦，市场将注意力转移到权威机构的统计数据上。

美国能源信息署(EIA)发布最新一期月度能源展望，报告中上调了对今年油品供应的预测，并同时下调全球能源需求预期，对短期油价的基本面指引偏利空。EIA预计，2024年全球原油和液体燃料总产量将增加97万桶/日至1.0276亿桶/日，超过上期给出的增长85万桶/日，主要是上调了OPEC+以外地区的产量预测。EIA预计，2024年全球原油和液体燃料消费量将增长92万桶/日至1.0284亿桶/日，略低于上期预测95万桶/日的增幅，主要是下调了对发达经济体的需求预期。

按照EIA的统计口径来看，今年原油供应增速高于此前预期，而需求增速不及此前预期，表明市场供需可能没有设想中那么快转向偏紧。

 

OPEC：减产履约堪忧，但仍保持稳定

调查结果显示，4月OPEC原油产量初步估计在2681万桶/日，环比上月减少约5万桶/日，大致上保持不变。利比亚早些时候受不可抗力关闭的油田重启，使得该国原油产量回升至119万桶/日；伊拉克原油产量增至422万桶/日，超出OPEC+限产配额22万桶/日；阿联酋等其他成员国产量仍高于现行协议规定的水平，自愿减产的执行情况堪忧。据悉，一季度履约不佳的伊拉克和哈萨克斯坦提交计划，承诺在今年剩余时间内进一步减产，以补偿前期超额的供应量。

尽管新的减产计划尚未完成，但OPEC原油产量基本维持稳定，尤其是沙特坚持100万桶/日的额外减产，市场大方向上仍保持克制。OPEC+将于6月1日举行会议，决定是否将目前的减产政策延长至下半年。如果届时国际油价和地缘政治无大异动，我们认为供应端将起到持续温和调节作用。

 

炼油行业呈近弱远强的季节特征

下游方面，前期高油价的负反馈效应显现，令原油需求端出现短期走弱迹象，不过未来数月传统旺季预期难以证伪。

成品油消费来看，欧美汽油消费随气温升高持续向好，处于往年同期偏高水平，但柴油、航空煤油等馏分油在扩产压力下，裂解价差已经跟不上原油走势。汽油虽强但柴油疲软，炼厂综合利润仍会走弱，进而拖累原油价格。在目前低利润情况下，国内主营炼厂和地方炼厂开工亦大幅下滑，使得未来原油进口量预期下调。

原油加工能力来看，由于中美炼厂年检周期部分重叠，4月中旬全球炼厂检修产能达到年内峰值水平，令原油加工量季节性大幅回落。但随着炼厂集中检修结束，夏季北美旅行和中东发电高峰期即将来临，原油供需平衡表有望加速去库，油价将维持高位强势运行。

 

出行旺季可期，燃油消费放缓

随着北半球夏季气温逐渐升高，汽油等燃料消费旺季预期将为国际油价提供支撑。按照以往历史经验，美国阵亡将士纪念日标志着北美驾车旅行季开始，这一时期美国乃至全球油品需求达到一年中最高峰，并将一直持续到9月初的美国劳工节前后。按照美国汽车协会（AAA）预测，今年美国阵亡将士纪念日的出行活动将创下2005年以来的最高纪录，公路旅行次数将为2000年以来最高。

美国能源信息署(EIA)数据显示，美国汽油消费量在2018年创下3.92亿加仑的历史纪录后，到2023年降至约3.76亿加仑(折合894万桶/日)，预计2024年美国汽油消费将同比基本持平。中国是全球油品需求增长最主要的驱动，但随着新能源汽车的迅速普及，中石化预计2024年中国汽油消费量仅会增长1.7%至1.82亿吨。据此初步认为，即将到来的夏季传统旺季可期，但需求增速大概率放缓，旺季过后炼厂利润或继续承压。

 

交易逻辑回归现实，后市将迎偏强阶段

中东局势炒作降温以后，原油市场交易逻辑重回供需基本面上来。

供应方面，除了难以计量的地缘政治风险外，美国页岩油未能延续高增长态势，全球原油总产量整体上是非常平稳的。需求方面，无论欧美发达经济体还是新兴市场均缺乏超额增量，长远来看2020-2030年间全球原油需求增长进入到放缓阶段。库存方面，OECD商业油品库存仍处于历史绝对低位，低库存基数将会放大市场波动，易发生供需错配的结构性行情。

由此可见，原油现货供需现在并不算很紧张，今年美国季节性去库进度不尽人意，加上地缘风险情绪出尽，令国际油价走势冲高遇阻，短期存在适度回调的需要。不过，随着5-6月北半球夏季需求旺季到来，若供应端依旧缺乏显著增长，三季度大概率将出现明显的缺口，预计原油市场整体将迎来偏强阶段。此外，下半年OPEC+是否调整产量政策是关键因素，同时不能排除后续中东地缘问题的扰动。

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