停割季原料坚挺不等于沪胶上涨

本文作者：中金财富期货研究所  刘绅

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概述：全球天然橡胶主要产区逐渐进入低产期，叠加上游加工厂补库，原料成本支撑坚挺。现阶段沪胶期货价格基本回归成本线上方震荡区间，市场情绪多空博弈，短期缺乏方向性指引，一季度行情大概率围绕减产停割期的季节性规律演绎。

 

全球减产停割淡季，原料收购价格上涨

回顾1月全球天然橡胶供应情况，国内海南产区零星割胶收尾，泰国北部、东北部及越南产区减产，泰国南部主产区割胶旺季进入尾声。东南亚多地遭遇天气、树龄老化和病虫害困扰，叠加国内产区全面停割，全球天然橡胶原料供应处于季节性收缩阶段。

上游橡胶加工厂及二盘商采购原料心态积极，胶水、杯胶等收购价格持续攀升，上涨至历史同期高位水平。截至1月下旬，泰国合艾市场胶水收购价格较年初上涨15.7%，杯胶收购价格较年初上涨6.5%，成本端维持坚挺给予胶价较强的支撑，外盘商无意低出。

不过接下来，工厂节前备货工作陆续收尾，对高价货源采购意愿不佳，现货尤其浅色胶买盘冷清。无论如何，供应不及预期对于天然橡胶价格具有利多效应，短期内无论期货还是现货都受到一定支撑。预计春节假期前后一段时间，沪胶发生成本线下暴跌行情概率不大，但基本面弱势使得向上驱动不足，低位暂时观望为主。

 

成本支撑力度不足，深浅色胶套利机会

近期，泰国产区当地原料收购价格依然坚挺，然而对国内沪胶期货盘面提振不大，仅构成成本支撑而非有效的利多驱动。

沪胶交割品主要为国营全乳胶，其并非现货市场流通的主流胶种，低产期供应减少导致原料价格季节性上涨，但不意味着国内天然橡胶市场会跟随上涨，事实上沪胶期货价格在停割期的表现往往是偏弱的。从基本面来看，停割难以造成全乳胶中上游现货紧张，相反，丰厚的割胶利润后期将带来更多货源涌入，在下游需求表现十分平淡的情况下，国内天然橡胶社会库存压力高位累增，限制了胶价上涨的空间。

另外，停割期产量下降对20号胶期货品种供应影响更大，目前胶水-杯胶价差偏高对深色胶支撑更强，以及深色胶仓单短时间内大量注销后近月压力减弱，预计后市深色胶表现或强于浅色胶。在没有天气等题材炒作的前提下，这段时期RU-NR价差通常大概率趋于收敛，可择机采取空RU多NR的套利策略。

 

非ANRPC产胶国崛起，产能过剩周期延长

天然橡胶生产国协会(ANRPC)在其最新报告中，大幅上调了对2023年天然橡胶(NR)产量的估值，主要是因为非洲产胶国科特迪瓦产量增长表现强劲。

ANRPC估计，2023年天然橡胶产量料同比增长3.5%至1514.5万吨，较此前预测意外高出1.5%。其中，非ANRPC成员国的产量同比大幅攀升13.8%至265.3万吨，特别是科特迪瓦贡献了超过一半的增量。

在ITRC传统产胶国中，马来西亚大幅下调天然橡胶产量预测，多雨的气候条件和落叶病阻碍作业，胶价低迷造成胶农收割积极性减弱，泰国和印度尼西亚种植园也面临树龄老化的问题，仅越南未来仍将保持一定的供应增速。同时，非ANRPC产胶国产量高于预期，本次数据修订后，ANRPC在全球天然橡胶产量中占的份额已从84.1%降至82.5%。

类似原油市场上美国为主的非OPEC+产油国对OPEC+的挑战，由于科特迪瓦等新兴产胶国的崛起，使得全球橡胶产能过剩周期进一步延长。

 

下游需求节前走弱，供需平衡转向累库

尽管低产期原料成本端提供了一定支撑，但需求端才是胶价重心的锚定。

近期，下游轮胎企业节前备货以及终端市场补货，受此提振全钢胎和半钢胎开工率均呈现小幅提升。细分市场来看，商用车尤其重卡销售整体不及乘用车，因此拖累了全钢胎开工率。此外，半钢胎外贸出口订单持续景气，成品库存压力明显小于全钢胎。随着春节长假临近，下游轮胎和其他制品企业开工率季节性下滑，对于原料橡胶的采购意愿偏低，终端汽车市场虽然整年表现良好，但在节前也出现一定萎缩。

尽管原料价格持续上涨仍存在较强支撑，但供需平衡的结果表现为，当前国内天然橡胶库存明显高于上年同期，供应压力并未显著减轻，以至于减产停割带来的价格上涨幅度不会很大。

 

缺乏驱动遇阻回落，阶段策略反弹沽空

泰国原料尤其是胶水价格的季节性走强，对胶价形成坚挺的成本端支撑，但这并不会成为持续反弹的驱动。在宏观经济和产业周期扭转之前，全球天然橡胶市场整体仍将呈过剩局面，割胶面积虽结束高增长但仍保持庞大基数，供应端炒作局限于一段时间内的天气因素或交割品数量。到4月中下旬之前，一方面上游产区将保持低产状态，另一方面下游需求或延续低增长状态，国内橡胶库存处于偏高水平，后期库存变动主要取决于季节性累库周期和套利盘进口驱动。

沪胶期货盘面上行遇阻未能突破，仍将延续底部反弹冲高回落的模式。我们认为，除非出现非常显著的去库，否则胶价反弹到一定高度将是不可持续的，宜采取逢高沽空作为当前阶段的基本思路。作为一个经典空配品种，沪胶多头缺乏信心，仅当跌至远低于成本线以下时，凭借安全边际会得到价值投资的青睐。

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