天然橡胶：上下两难，涨跌同源

本文作者：中金财富期货研究所  刘绅

期货从业资格证书号：F3041660

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前言：沪胶期货盘面多空分歧仍存，中长期来看多头信心不足，接下来大概率维持窄幅震荡格局，忌跟随情绪波动追空杀跌，但反弹同样缺乏实质性驱动。

 

ANRPC：供强需弱格局，蛛网模型特征

天然橡胶生产国协会（ANRPC）最新发布的月度报告显示，四季度全球天然橡胶市场整体明显呈供强需弱格局。

ANRPC统计显示：2025年10月，全球天然橡胶产量为149.6万吨，同比增加2.7%，环比增加1.7%；全球天然橡胶消费量为126万吨，同比减少4.2%，环比下滑1.2%；前10个月，全球天然橡胶产量累计同比增长2.6%至1190万吨，消费量累计同比下降1.8%至1268.4万吨。

ANRPC预计：2025年全球天然橡胶产量料增加1.3%至1489.2万吨；其中，泰国+1.2%、马来西亚-4.2%、印尼-4.3%、越南-1.3%、柬埔寨+5.6%、中国+6%、印度+5.6%、其他国家+3.5%。2025年全球天然橡胶消费量料增加0.8%至1556.5万吨；其中，中国+2.5%、印度+3.4%、泰国+6.1%、马来西亚+2.6%、印尼-19.3%、越南+1.5%、柬埔寨+110.3%、其他国家-3.5%。

ANRPC研判，尽管今年天然橡胶下游需求表现疲软，但产量和出口量因7-9月胶价上涨而大增，然后供应的增加又对四季度走势施加下行压力，这符合我们此前提及的蛛网模型的特征。

 

泰国旺季发洪水，天气炒作未成形

数周以来，泰国核心产区洪涝灾害吸引关注，短期支撑天然橡胶原料价格表现坚挺。

泰国橡胶管理局（RAOT）表示，自11月中下旬起，泰国南部地区暴雨导致洪水泛滥，已造成9个府约410万莱种植园受灾，天然橡胶产量损失超过4.3万吨；如果交通恢复缓慢令加工厂无法运营，最终产量损失或达到9万吨左右。

QinRex数据显示，截至上一年度统计，泰国天然橡胶总种植面积2382万莱，其中1365万莱位于该国南部地区，总割胶面积2238万莱中南部地区占1272万莱，包括受灾最严重的宋卡府。宋卡府已进入紧急状态，合艾市单日降水量创近三百年之最，令交易者不禁联想到2016年底洪水引发的大幅上涨行情。

然而到目前，期货市场尚未明显交易天气题材，参考2017年初的经验，洪水属于偏短期性扰动因素，造成的割胶产能永久性损失不多，对长期供应端难以产生实质性影响。

 

老胶强制注销，仓单历史低位

支持沪胶走势的利多条件，除了产区天气引发的供应担忧外，还因RU期货库存正处于老仓单集中注销后的空窗期，合约设计规则对空头形成天然制约。

按照往年规律，每年11月中下旬会对上年5月前入库的老全乳仓单强制注销，此后沪胶期货仓单数量发生断崖式下降。今年RU仓单集中注销转现后，期货库存小计降至仅7.87万吨，录得2012年同期以来最低水平，虽会有新仓单陆续补充进来，但低库存状态中短期内难以扭转。

理论上，期货仓单短缺通常会刺激价格上涨，目前沪胶仓单数量处于绝对低位，历史上多对应强势逼仓行情。但这一逻辑显然已经失效，原因在于今年国内橡胶现货市场相当宽裕，仓单问题难以成为主要矛盾，更多体现在月差结构近月走强上。

 

2025是泰国橡胶对华出口大年

2025年迄今，受不利天气等因素影响，全球最大产胶国泰国天然橡胶产量略不及预期，但其对华出口数量不降反增。

QinRex数据显示，2025年1-10月，泰国出口狭义天然橡胶（不含混合、复合胶）共计221.3万吨，累计同比下降8%；减量主要因标准胶出口仅123.2万吨，大幅低于上年同期19%；然而，期间泰国出口到中国的天然橡胶有84.9万吨，同比仍增加11%。中国一般贸易进口的主要胶种为混合胶，1-10月泰国出口到中国的混合胶多达142万吨，较上年同期大增39%。综合来看，今年前10个月泰国广义天然橡胶出口量总计364万吨，同比增加5.8%；其中对华出口226.9万吨，同比大增27%。

以上数据表明，泰国出口天然橡胶货源大量流入国内，反映到青岛地区现货累库趋势上，供应端中长期对沪胶盘面构成压制。

 

青岛地区累库趋势确认

随着天然橡胶上中游进口递增而下游需求淡稳，青岛地区库存拐点确认并形成累库趋势。截至11月底统计，青岛地区天然橡胶样本仓库库存47.5万吨，环比上月增加3.87万吨或8.87%；其中，保税区内库存7.45万吨，环比增加0.32万吨或4.49%；一般贸易库存40.05万吨，环比增加3.55万吨或9.73%。阶段性供强需弱格局下，预计12-2月青岛地区整体仍将延续累库状态。

 

下游乏善可陈，拖累需求前景

今年天然橡胶主要下游整体持稳运行，但厂商走货一般使得成品库存偏高成为常态，对原料橡胶采买以逢低刚需补货为主，需求端缺乏有效提升的空间。

2025年轮胎原料成本压力明显减轻，行业理论加工利润实现扭亏为盈，支撑工厂生产经营活动回暖，但受终端跟进不足制约，开工负荷持续弱稳推进。目前来看，全钢轮胎企业订单尚可维持开工稳定，成品库存压力较上年有所缓解，半钢轮胎出口订单受圣诞节假影响短期走弱。内需市场到春节前将处于传统淡季，配套市场年底冲量后订单透支，出口市场未来仍存在不确定性。

在供应季节性增长背景下，下游需求对橡胶价格具有托底支撑，但难以形成上涨驱动。

 

胶价展望：上下两难，涨跌同源

展望后市基本面：国内云南产区即将进入停割期，预计短时新胶原料保持紧俏坚挺行情；泰国南部地区洪水逐渐退去，割胶旺季供应增量预期回归。上游加工厂压力累积，加上国际市场需求一般，预计将有更多货源流入国内，体现为进口到港季节性攀升，并最终兑现到青岛地区累库上。下游轮胎行业进入开工淡季，订单减少拖累排产存下滑预期，圣诞假期出口市场也将走弱，厂商预计维持逢低刚需补库节奏。

按照经验，通常在一季度之前沪胶难以大幅转弱，但基本面供大于求和季节性累库压制反弹空间。我们认为，当前现货累库压力暂不显著，配合绝对估值和仓单问题，压缩了沪胶空头的安全边际，胶价或仍维持窄幅震荡走势。辩证来看，前期炒作带来的上行风险和后期胶价回落空间具有同源性。

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